Che cosa dice il documento, con le sue parole

La relazione trimestrale di Alphabet per il periodo chiuso il 30 giugno 2026 contiene una frase che vale la pena rileggere. A quella data, afferma la società, aveva prestato garanzie sotto forma di garanzie finanziarie e derivati creditizi con importi massimi potenziali di pagamenti futuri pari rispettivamente a 7,6 miliardi di dollari e 43,8 miliardi di dollari. La cifra più alta è quella legata ai data center: Alphabet ha stipulato accordi con determinati terzi per garantire obbligazioni di pagamento relative ai data center, e li contabilizza come derivati creditizi.

Il meccanismo è esposto senza giri di parole. Gli importi nozionali rappresentano l'esposizione massima potenziale al verificarsi di determinati scenari di insolvenza delle parti sottostanti. Gli accordi hanno durate residue fino a 15 anni e l'esposizione si riduce man mano che quelle parti adempiono. Alphabet dichiara inoltre un accordo per fornire circa 24,1 miliardi di dollari di ulteriori garanzie a sostegno della realizzazione di data center e di infrastrutture di fornitura energetica, subordinato alla definizione dei termini con gli operatori, oltre a 20,0 miliardi di dollari di impegni futuri di capitale verso una società privata, condizionati a traguardi operativi e finanziari fino al 2030.

Quattro impegni, un problema di controparte

Il numero che nessuno ha stampato: sommando le quattro voci dichiarate, Alphabet porta circa 95,5 miliardi di dollari di impegno potenziale legato al calcolo e all'energia che lo alimenta. Quella somma è un nostro calcolo, non della società, e merita un avvertimento: sono quattro strumenti diversi con quattro inneschi diversi.

I 7,6 miliardi di dollari di garanzie finanziarie sostengono l'acquisto da parte di terzi di apparecchiature con lunghi tempi di consegna per futuri contratti di acquisto di elettricità e di energia, con termini fino a settembre 2026, e quello è un rischio diverso da una locazione di 15 anni. I 24,1 miliardi non sono ancora definiti, come viene detto esplicitamente. I 20,0 miliardi sono capitale che affluisce solo se i traguardi vengono raggiunti, quindi un impegno che Alphabet in larga parte desidera onorare. Sommarli non equivale a sostenere che Alphabet sia in rosso per 95,5 miliardi di dollari.

Quello che la somma mostra è la forma della cosa. Non è una garanzia su un edificio. È un programma che attraversa locazioni, acquisto di impianti, fornitura di energia e capitale, puntato sullo stesso angolo di mercato. Il Financial Times ha riferito il 4 agosto che la struttura più ampia attorno ad Alphabet, Broadcom, Apollo, Blackstone e Morgan Stanley ammonta a circa 200 miliardi di dollari di contratti intrecciati, con un veicolo di scopo che a giugno ha acquistato circa 35 miliardi di dollari di hardware. Il documento è la parte di quel quadro che Alphabet ha firmato.

Il documento dichiara l'esposizione ma non l'inquilino

Guardate i sostantivi: in tutto il documento le controparti sono 'determinati terzi', 'parti sottostanti', 'una società privata'. La parola Anthropic non compare in nessun punto. Ogni identificazione pubblica di chi venga garantito arriva dal giornalismo, in particolare dal Financial Times e dal Wall Street Journal, e non dall'informativa stessa.

È legittimo e ordinario, ed è anche un problema pratico per chiunque voglia valutare il rischio. Vedete l'entità dell'esposizione e la sua durata. Non vedete quanto sia concentrata, perché non sapete su quante controparti si distribuiscano i 43,8 miliardi di dollari. Una cifra ripartita su dieci inquilini e la stessa cifra poggiata su uno solo sono fatti diversi, e il documento non permette di distinguerli.

Livello 3 significa che Alphabet la valuta con modelli propri

Sì, ma: la nota di valutazione pesa più della cifra da titolo. Alphabet classifica questi derivati creditizi e azionari al Livello 3 della gerarchia del fair value, il gradino riservato agli strumenti privi di prezzo di mercato osservabile. I metodi dichiarati sono modelli di rendimento atteso ponderato per probabilità che incorporano rischio di controparte, tassi di insolvenza e tassi privi di rischio.

In parole povere, non esiste un mercato che quoti questa esposizione. Alphabet ne stima il valore usando ipotesi che sceglie su quanto sia probabile che le sue controparti falliscano. È prassi comune e non indizio di alcuna scorrettezza. Comporta però che il valore di carico si muova quando si muove il giudizio del management sulla solidità delle controparti, e un lettore esterno non ha modo indipendente di verificare quegli input.

Che cosa dovrebbe chiedere un acquirente al prossimo rinnovo

In sintesi: il documento dice che cosa accade se una parte garantita salta. Alphabet conserva il diritto di assumere le locazioni sottostanti per uso interno o di subaffittarle a terzi, e a certe condizioni può invece estinguere l'obbligazione con un pagamento di chiusura. Il fornitore che garantisce l'affitto può ritrovarsi con l'edificio in mano.

Per un acquirente europeo di cloud o di capacità di calcolo, questo cambia una domanda al rinnovo. Già chiedete dove risiedono i vostri dati e sotto quale legge. Aggiungetene una seconda: la capacità che compro si trova in una struttura le cui obbligazioni sono garantite dal mio fornitore, e che ne è del mio contratto se quella garanzia viene escussa. Gli impegni complessivi di acquisto e le altre obbligazioni contrattuali di Alphabet erano pari a 811,0 miliardi di dollari al 30 giugno, di cui 200,7 miliardi a breve termine. La costruzione si paga con impegni, e gli impegni hanno controparti.

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