Duas equipas de investigação, dois continentes, um resultado

Tim Weiss, do Imperial College de Londres, e Nevena Radoynovska, da Emlyon Business School em Lyon, passaram o seu estudo a ler processos judiciais: os autos de empresas de Silicon Valley e dos fundadores acusados de fraude entre 2000 e 2023. O seu artigo, Criminal Deception in Silicon Valley, saiu em linha na Organization Science a 29 de junho de 2026.

Uma segunda equipa chegou ao mesmo bairro pela direção oposta. Alexander Dyck, Freda Fang, Camille Hebert e Ting Xu, da Rotman School da Universidade de Toronto, reuniram aquilo que o seu documento de trabalho para o National Bureau of Economic Research descreve como o primeiro conjunto de dados sobre fraude em capital de risco, com 654 empresas nascentes norte-americanas financiadas por fundos. Saiu em fevereiro de 2026 como documento de trabalho 34868 e apoia-se em atuações de supervisores e do Ministério Público, ações de acionistas e casos documentados.

Um estudo é qualitativo e lê como o engano foi efetivamente executado. O outro é quantitativo e pergunta o que o prevê. Foram construídos de forma independente, com métodos distintos, e convergem numa conclusão que não está onde quase toda a gente olha.

A escada que um fundador sobe

Weiss e Radoynovska descrevem o engano como uma escada de três degraus e não como um ato único. O primeiro é a fachada de superfície: dizer aos investidores que a empresa vai melhor do que vai. É o degrau comum e habita na apresentação inicial, onde um fundador vende uma visão e a distância entre a narrativa e a contabilidade passa por otimismo corrente.

O segundo degrau é a fachada reforçada, em que o fundador fabrica provas para sustentar a afirmação original. O terceiro é a fachada profunda, em que a própria tecnologia é inventada e se constrói uma versão paralela da empresa, mantida para que os de fora a possam inspecionar.

O mecanismo pesa mais do que a classificação. Os investigadores ligam o degrau atingido à dimensão da distância entre o desempenho que os investidores esperam e aquele que a empresa entrega. O engano agrava-se porque a distância aumenta, e não porque uma pessoa muda. Isso reformula o problema inteiro: o que impulsiona a subida é a expectativa que foi fixada, e para fixar expectativas concorrem o órgão de administração, o investidor e o cliente.

O número que realmente o prevê

O resultado central da equipa de Toronto é que as características de governação, e não os traços do fundador, são os melhores indicadores antecipados de fraude. A variável mais afiada é quem controla o órgão de administração. As empresas com órgãos controlados pelo fundador mostraram uma probabilidade de fraude 88 por cento superior à das que tinham órgãos controlados por investidores ou de controlo partilhado. Esse dado circula em versão abreviada como o dobro da probabilidade, o que o exagera; o número publicado é 88 por cento, e a diferença merece rigor se pretende usá-lo como limiar.

Outras três condições viajam com fraude elevada: cláusulas contratuais favoráveis ao fundador, estruturas de capital complexas e primeiras rondas angariadas em mercados sobreaquecidos. Nenhuma é uma afirmação sobre a honestidade de quem quer que seja. São traços estruturais visíveis de fora da empresa, e é precisamente isso que os torna úteis.

Quanto à incidência, a fraude detetada atingiu 1,85 por cento das empresas financiadas por fundos e criadas desde 2000 que angariaram pelo menos 10 milhões de dólares, e a taxa corrente subiu de 0,11 por cento em 2003 para 0,67 por cento em 2021. Entre as sociedades recém-cotadas, as apoiadas por capital de risco tiveram uma probabilidade 54 por cento superior de enfrentar litígios por fraude do que sociedades comparáveis que não tinham aceitado esse capital.

Detetada faz muito trabalho nessa frase

As duas equipas aterram na mesma observação incómoda sobre consequências. A investigação de Toronto encontrou poucos indícios de que acusações de fraude anteriores impedissem os fundadores de voltar a angariar, e descreve empresários fraudulentos a fundar novas empresas financiadas por fundos sem sofrer prejuízo, o que lê como disciplina de mercado fraca. Os autores enunciam a conclusão com clareza: o próprio modelo moderno do capital de risco poderá estar a criar condições que tornam a fraude mais fácil de cometer, mais difícil de detetar e menos provável de punir.

Siga esse fio e o número de incidência muda de natureza. Uma taxa de 1,85 por cento conta casos que vieram ao de cima por via do Ministério Público, dos supervisores, do contencioso de acionistas ou da imprensa. Se os canais que fazem emergir e sancionar a fraude são eles próprios fracos, a taxa medida é um piso e não uma estimativa, e o valor verdadeiro fica acima por uma margem desconhecida.

O resultado sobre o mercado sobreaquecido é a parte viva agora e não histórica. As empresas cuja primeira ronda caiu num mercado sobreaquecido com supervisão fraca acabaram mais vezes num caso de fraude posterior. O atual ciclo de financiamento da inteligência artificial produz exatamente essa condição em grande escala, o que significa que o marcador está a ser escrito sobre uma geração financiada este ano e que venderá a compradores europeus durante o resto da década.

O que fazer com isto na segunda-feira

Primeiro, leia o órgão de administração antes de ler o fundador. Quando estiver prestes a tornar uma empresa financiada por fundos num fornecedor relevante, num parceiro de integração ou num alvo de aquisição, apure quem controla o seu órgão de administração. O controlo pelo fundador é o marcador dos 88 por cento, e é um facto e não um juízo. Em Portugal, o registo comercial dá-lhe os gerentes ou administradores de um fornecedor nacional; para um fornecedor norte-americano terá de pedir a composição do órgão no processo de verificação, e uma recusa é por si só uma informação.

Segundo, exija provas que seja o próprio a escolher em vez de provas que lhe são entregues. A escada diz-lhe que a prova fabricada é o segundo degrau, pelo que uma demonstração preparada e um cliente de referência escolhido para si estão exatamente onde uma empresa sob pressão os colocaria. Peça para falar com um cliente que escolheu de uma lista, peça que o sistema trabalhe sobre os seus dados e trate um material polido como a forma mais fraca de prova e não a mais forte.

Terceiro, aplique o resultado à sua própria casa se ela se financiou neste mercado. A subida é impulsionada pela distância entre a promessa e a posição, por isso a ação protetora é processual: leve um número falhado ao órgão de administração no trimestre em que é falhado, com um plano revisto ao lado. O modo de falhar que a investigação descreve não começa com desonestidade. Começa quando alguém decide fechar a lacuna em silêncio antes que dê nas vistas.

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