Ein Fonds mit 439 Prozent Plus suchte Geld

Leopold Aschenbrenner verließ OpenAI und gründete einen Fonds auf einem einzigen Argument: Der Markt unterschätze systematisch, wie viel Kapital künstliche Intelligenz aufnehmen werde. Bis zum 30. Juni 2026 hatte das Argument in einem Maß funktioniert, das in der Branche selten ist. Situational Awareness, mit rund 20 Milliarden Dollar, lag netto 439 Prozent im Plus, ein Vielfaches von etwa 5,4. Die Geldgeber waren Namen, die keine Publizität brauchen: Patrick und John Collison von Stripe, Nat Friedman, Daniel Gross und die Eigenhandelsfirma Jane Street.

Ende Juli sprach der Fonds mit bestehenden Investoren und Kreditgebern über frisches Kapital, nachdem er im Ausverkauf der KI-Aktien schwere Verluste erlitten hatte, und einigen Investoren wurde angeboten, Vermögenswerte aus dem Portfolio zu kaufen. Die Einladung zur Zeichnung läuft ab dem 1. August. Aschenbrenner teilte den Investoren mit, das Portfolio sei von der Volatilität betroffen, und stellte die Korrektur als Gelegenheit dar, nicht als Urteil. Beides kann zutreffen. Für alle außerhalb des Fonds zählt der Zeitrahmen: Der Weg von 439 Prozent Gewinn zu einem Kapitalabruf liegt in etwa vier Wochen.

Was die Offenlegung der Positionen wirklich zeigte

Die quartalsweise Offenlegung der Positionen zum Ende des März, im Mai veröffentlicht, ist der Teil, den man genau lesen sollte. Sie wies ein Nominalportfolio von rund 137 Milliarden Dollar gegenüber etwa 20 Milliarden Dollar Vermögen aus, ein Verhältnis von rund 6,9 zu eins. Mehr als 60 Prozent des offengelegten Werts steckten in Verkaufsoptionen auf KI-Hardware. Zu den genannten Positionen gehörten neue Puts von mehr als 1,5 Milliarden Dollar auf Nvidia und mehr als 2 Milliarden Dollar auf den VanEck-Halbleiter-Indexfonds, daneben Broadcom, Oracle, Advanced Micro Devices und Taiwan Semiconductor.

Zugleich baute der Fonds Long-Positionen in einer völlig anderen Gruppe von Unternehmen aus: CleanSpark, Riot Platforms, Applied Digital, IREN und CoreWeave. Das ist nicht die Chip-Ebene. Das ist die Ebene, die Chips beherbergt, mit Strom versorgt und vermietet. Vier Anlageprofis führten das Ganze, was auf jeweils rund 5 Milliarden Dollar Vermögen hinausläuft.

Zwei Beine, eine Wette

Liest man beide Listen zusammen, wird die Struktur deutlich. Der Fonds kaufte eine Absicherung gegen einen Absturz der Hersteller von KI-Silizium und ging long in den Unternehmen, die Strom, Gebäude und gemietete Kapazität für dessen Betrieb liefern. Das liest sich wie eine Absicherung. Es ist keine. Beide Beine sind Positionen auf dieselbe zugrunde liegende Größe, nämlich das Tempo, mit dem weiter Kapital in den KI-Ausbau fließt. Der Handel drückte eine Ansicht darüber aus, wo innerhalb des Themas das Geld landen würde, nicht darüber, ob das Thema hält.

Der Juli prüfte den Unterschied. Zu den Unternehmen, die im Portfolio unter Druck geraten sein sollen, zählen Oracle, Advanced Micro Devices, Nebius, Sharon AI, Bloom Energy und Speicherhersteller. Strom- und Rechenzentrumsnamen stehen auf dieser Liste neben Chipnamen. Als der Markt das Tempo des Ausbaus neu bewertete, bewertete er den gesamten Stapel auf einmal neu, und die Trennung zwischen Silizium und allem, was Silizium umgibt, lieferte nicht die Distanz, die die Struktur nahelegte. Das ist der Befund, und er reicht weit über einen Fonds hinaus.

Was nicht offengelegt ist und warum das hier zählt

Genauigkeit ist bei einer solchen Geschichte mehr wert als Dramatik, deshalb gehören die Grenzen klar benannt. Die Höhe des Verlusts ist nicht offengelegt. Die Positionsmeldung ist eine Momentaufnahme zum Quartalsende Ende März, veröffentlicht im Mai, und die Positionen können sich seither vollständig geändert haben. Diese Meldeart zeigt Aktien- und Optionspositionen auf der Long-Seite und keine Leerverkäufe, ist also konstruktionsbedingt ein Teilbild. Der Nominalwert eines Optionsbuchs ist kein Kapitaleinsatz, und das Verhältnis von 6,9 zu eins beschreibt Exponierung, nicht Verschuldung.

Nichts davon schwächt die zentrale Beobachtung, denn diese hängt nicht von der Verlustzahl ab. Die eigene Offenlegung des Fonds genügt. Sie zeigt ein Portfolio, das gleichzeitig auf fallende Chiphersteller und auf steigende Infrastruktur setzte, in der diese Chips stehen, und die Berichte über den Rückgang im Juli zeigen beide Kategorien in denselben Wochen unter Druck. Man braucht die Verlusthöhe nicht, um den Schluss über die Korrelation zu ziehen.

Wer Rechenkapazität aus dieser Gruppe kauft, sollte es einpreisen

Die praktische Folge trifft den Einkauf, nicht irgendein Handelsbuch. Einem deutschen Unternehmen, das Grafikprozessorkapazität von einem börsennotierten Spezialanbieter mietet oder einen mehrjährigen Colocation-Vertrag unterschreibt, wird seit zwei Jahren gesagt, das streue das Risiko weg von der Abhängigkeit vom Hersteller. Das tut es nicht. Diese Anbieter finanzieren ihren Ausbau an öffentlichen Märkten, und ihre Aktien bewegen sich mit derselben Stimmung, die die Chiphersteller bewegt, bei denen sie einkaufen. Eine Bewegung gegen Nvidia ist keine Bewegung zugunsten Ihres Lieferanten. Es ist dieselbe Bewegung eine Ebene tiefer, meist mit mehr Hebel.

Die Frage an einen Anbieter vor der Unterschrift ist eng und beantwortbar. Was geschieht mit Ihrer Finanzierung, wenn der Halbleiterkomplex um 20 Prozent fällt, wie viel Kapazität ist an namentlich genannte Mieter vergeben, und wie sieht der Fälligkeitsplan der Schulden aus. Ein Anbieter mit fest zugesagten Mietern und langen Laufzeiten ist eine andere Gegenpartei als einer, der Bau gegen einen steigenden Aktienkurs finanziert. Die Vertragsbedingungen sollten diesem Unterschied folgen: kürzere Bindungen, Kündigungsrechte oder ein zweiter Lieferant dort, wo ein einzelner Ausfall die Arbeit stoppen würde. In Frankfurt, wo der größte Rechenzentrumsmarkt Europas an Netzanschlüssen und nicht an Nachfrage hängt, ist der zweite Lieferant selten der billigere und fast immer der ruhigere.

Weiterlesen: Frontier-KI zu mieten ist jetzt Wahl, kein Muss  |  Amazon lieh sich 25 Milliarden Dollar für KI-Kapazität