Due contratti di locazione, un solo numero

Core Scientific e AMD hanno annunciato il 28 luglio che AMD si era assicurata oltre 500 megawatt di capacità di data center negli Stati Uniti, con la possibilità di arrivare a 2,5 gigawatt. Il comunicato cita Mathew Hein, senior vice president e chief strategy officer per il corporate development di AMD, e Adam Sullivan, amministratore delegato di Core Scientific. Non dice chi abbia firmato che cosa.

Il modulo 8-K depositato lo stesso giorno lo dice. Al punto 7.01 Core Scientific rende noti due insiemi distinti di contratti, entrambi conclusi il 27 luglio: gli AMD Leases, per 377 megawatt di capacità IT critica a Pecos (Texas), Muskogee (Oklahoma) e Hunt County (Texas), e i Neocloud Leases, per 152 megawatt ad Auburn (Alabama) e Dalton Fase 3 (Georgia), firmati da un neocloud che non viene nominato.

Entrambi i numeri sono veri. Solo uno dei due è la locazione di AMD. L'annuncio li somma e attribuisce il totale al nome di AMD: è così che un contratto da 377 megawatt diventa un titolo da 500.

I 152 megawatt che AMD non affitta

Il deposito spiega perché i due blocchi viaggiano insieme. Core Scientific, il neocloud e AMD hanno sottoscritto un Credit Support Agreement per ciascun contratto del neocloud. L'accordo istituisce tutele per l'apparecchiatura di AMD custodita all'interno dei locali affittati dal neocloud, riconosce ad AMD il diritto, ma non l'obbligo, di sanare determinati inadempimenti e disciplina diritti e obblighi di AMD in caso di inadempimento sostanziale del conduttore.

Conviene leggere quelle tre clausole in quest'ordine. L'hardware di AMD starà in sale affittate da un'impresa che AMD non controlla, in forza di un contratto che AMD non ha firmato, e AMD si è comprata la facoltà di pagare gli arretrati di quell'impresa piuttosto che perdere l'accesso alle proprie macchine. L'accordo cessa al primo dei seguenti eventi: la scadenza della locazione, determinate circostanze legate all'insolvenza o all'inadempimento del neocloud, oppure quindici anni.

Su quest'ultima clausola vale la pena fermarsi. La tutela è scritta per estinguersi proprio nell'evento che la renderebbe necessaria. AMD ha firmato contratti diretti per la capacità che le serve e si è assunta un'obbligazione condizionata su quella che voleva veder conteggiata.

Un warrant dimensionato su capacità che nessuno ha firmato

Core Scientific ha emesso a favore di AMD un warrant per un massimo di 30 milioni di azioni a 23,47 dollari, il prezzo medio ponderato per i volumi delle cinque sedute precedenti la firma. Scade il 27 luglio 2031 e matura al ritmo di 12.222 azioni per ogni megawatt di carico IT critico previsto dai contratti. Circa 6,5 milioni di azioni sono maturate al momento della firma.

Divida il warrant per il suo stesso ritmo di maturazione. Trenta milioni di azioni a 12.222 per megawatt fanno circa 2.455 megawatt. I 529 megawatt firmati il 27 luglio, più i 1.925 megawatt che AMD detiene come diritto di prenotazione della capacità fino al 28 dicembre 2028, danno 2.454. Il capitale è stato dimensionato sul tetto dell'opzione, non sulle locazioni.

Dallo stesso documento escono altre due cifre. A 12.222 azioni per megawatt, 6,5 milioni di titoli maturati corrispondono a 529 megawatt: AMD ha quindi guadagnato circa 1,86 milioni di azioni sui 152 megawatt del neocloud, per un contratto che non ha sottoscritto. E 30 milioni di azioni rispetto ai circa 508 milioni di titoli pienamente diluiti indicati nella stessa presentazione trimestrale di Core Scientific valgono circa il 5,9 per cento della società.

Niente apre prima del 2027, e niente si trova in Europa

La presentazione del secondo trimestre di Core Scientific, allegata come esibito 99.2 allo stesso 8-K, mette le date sulle sale. Pecos e Auburn sono indicate per il primo semestre 2027, Dalton e Muskogee per il secondo semestre 2027, Hunt County per il primo semestre 2028, con i 530 megawatt completi consegnati entro la fine del 2028.

Metta quel calendario accanto al diritto di prenotazione, che scade il 28 dicembre 2028. AMD deve decidere sui 1.925 megawatt aggiuntivi nello stesso trimestre in cui la prima tranche finisce di essere costruita: la scelta sull'ampliamento si prende quindi su siti in funzione da mesi, non da anni.

La stessa presentazione mostra la concentrazione. CoreWeave detiene circa 590 megawatt, il blocco AMD più neocloud circa 530, e l'azienda descrive poco più di un gigawatt di capacità complessivamente contrattualizzata. Due sole relazioni coprono quasi tutto, distribuite fra impianti in Alabama, Georgia, Kentucky, Carolina del Nord, Dakota del Nord, Oklahoma e Texas. Sette stati e nessun sito europeo, mentre Milano resta il principale mercato italiano di data center e continua a competere per capacità che qui non è prevista.

Che cosa chiedere quando un fornitore dice che la capacità è garantita

I compratori europei incontreranno questa operazione di seconda mano, in una riunione d'acquisto, come prova che la capacità AMD è ormai disponibile su larga scala. Vale la pena essere precisi su ciò che è stato davvero contrattualizzato. Una durata di quindici anni con tre opzioni di rinnovo da cinque è un impegno serio. Un diritto di prenotazione che decade a fine 2028 è un altro strumento, e il totale di un comunicato non è né l'uno né l'altro.

Ponga al fornitore tre domande per iscritto. Quale soggetto giuridico ha firmato la locazione della capacità offerta. Quando entra in servizio quella specifica sala, per semestre e non per anno. E se il conduttore non è il fornitore il cui logo compare sulla proposta, che cosa accade al suo carico di lavoro nel mese in cui quel conduttore salta un pagamento.

Niente di tutto questo indebolisce l'operazione. Core Scientific ha firmato la tranche più grande della sua storia e AMD ha comprato flessibilità a un prezzo da cui può sfilarsi. Significa soltanto che il numero che le verrà citato nel 2026 descrive il 2028, e descrive il Texas.

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